企業(yè)估值方法與虧損企業(yè)估值方法
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企業(yè)估值方法
一. 上市公司企業(yè)估值方法
一. 上市公司企業(yè)估值方法
1. 相對(duì)估值方法
相對(duì)估值法簡(jiǎn)單易懂，也是最為投資者廣泛使用的估值方法。在相對(duì)估值方法中，常用的指標(biāo)有市盈率（P/E）、市凈率（PB）、EV/EBITDA倍數(shù)等，它們的計(jì)算公式分別如下：
市盈率=每股價(jià)格/每股收益
市凈率=每股價(jià)格/每股凈資產(chǎn)
EV/EBITDA=企業(yè)價(jià)值/息稅、折舊、攤銷(xiāo)前利潤(rùn)
（其中：企業(yè)價(jià)值為公司股票總市值與有息債務(wù)價(jià)值之和減去現(xiàn)金及短期投資）
運(yùn)用相對(duì)估值方法所得出的倍數(shù)，用于比較不同行業(yè)之間、行業(yè)內(nèi)部公司之間的相對(duì)估值水平；不同行業(yè)公司的指標(biāo)值并不能做直接比較，不具有可比性且其差異可能會(huì)很大。相對(duì)估值法反映的是。通過(guò)行業(yè)內(nèi)不同公司的比較，可以找出在市場(chǎng)上相對(duì)低估的公司。但這也并不絕對(duì)，如市場(chǎng)賦予公司較高的市盈率說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)公司的增長(zhǎng)前景較為看好，愿意給予行業(yè)內(nèi)的優(yōu)勢(shì)公司一定的溢價(jià)。因此采用相對(duì)估值指標(biāo)對(duì)公司價(jià)值進(jìn)行分析時(shí)，需要結(jié)合宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)發(fā)展與公司基本面的情況，具體公司具體分析。另外，在實(shí)踐中運(yùn)用相對(duì)估值模型時(shí)，尤其需注意可比公司的選擇是否恰當(dāng)，可比公司本身是否定價(jià)合理等問(wèn)題。與絕對(duì)估值法相比，相對(duì)估值法的優(yōu)點(diǎn)在于比較簡(jiǎn)單，易于被普通投資者掌握，同時(shí)也揭示了市場(chǎng)對(duì)于公司價(jià)值的評(píng)價(jià)。但是，在宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)較大波動(dòng)時(shí)，周期性行業(yè)的市盈率、市凈率等相對(duì)估值模型的變動(dòng)幅度也可能比較大，有可能對(duì)公司的價(jià)值評(píng)估產(chǎn)生誤導(dǎo)。在這種情況下，相對(duì)與絕對(duì)估值模型的結(jié)合運(yùn)用，可有效減小估值結(jié)論的偏差 [3] 。
2.絕對(duì)估值方法
股利折現(xiàn)模型和自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型采用了收入的資本化定價(jià)方法，通過(guò)預(yù)測(cè)公司未來(lái)的股利或者未來(lái)的自由現(xiàn)金流，然后將其折現(xiàn)得到公司股票的內(nèi)在價(jià)值。 股利折現(xiàn)模型最一般的形式如下：
其中，V代表股票的內(nèi)在價(jià)值，D1代表第一年末可獲得的股利，D2代表第二年末可獲得的股利，以此類(lèi)推……，k代表資本回報(bào)率/貼現(xiàn)率。
如果將Dt定義為代表自由現(xiàn)金流，股利折現(xiàn)模型就變成了自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型。自由現(xiàn)金流是指公司稅后經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流扣除當(dāng)年追加的投資金額后所剩余的資金。
與相對(duì)估值法相比，絕對(duì)估值法的優(yōu)點(diǎn)在于能夠較為精確的揭示公司股票的內(nèi)在價(jià)值，但是如何正確的選擇參數(shù)則比較困難。未來(lái)股利、現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)偏差、貼現(xiàn)率的選擇偏差，都有可能影響到估值的精確性 [4] 。
二. 非上市公司企業(yè)估值方法
1．市場(chǎng)法之可比公司法
首先要挑選與非上市公司同行業(yè)可比或可參照的上市公司，以同類(lèi)公司的股價(jià)與財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為依據(jù)，計(jì)算出主要財(cái)務(wù)比率，然后用這些比率作為市場(chǎng)價(jià)格乘數(shù)來(lái)推斷目標(biāo)公司的價(jià)值，比如P/E（市盈率，價(jià)格/利潤(rùn)）、P/S法（價(jià)格/銷(xiāo)售額）。
在國(guó)內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)投資（VC）市場(chǎng)，P/E法是比較常見(jiàn)的估值方法。通常我們所說(shuō)的上市公司市盈率有兩種：
歷史市盈率（Trailing P/E）－即當(dāng)前市值/公司上一個(gè)財(cái)務(wù)年度的利潤(rùn)（或前12個(gè)月的利潤(rùn)）。
預(yù)測(cè)市盈率（Forward P/E）－即當(dāng)前市值/公司當(dāng)前財(cái)務(wù)年度的利潤(rùn)（或未來(lái)12個(gè)月的利潤(rùn)）。
投資人是投資一個(gè)公司的未來(lái),他們用P/E法估值就是：
公司價(jià)值=預(yù)測(cè)市盈率×公司未來(lái)12個(gè)月利潤(rùn)
公司未來(lái)12個(gè)月的利潤(rùn)可以通過(guò)公司的財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)進(jìn)行估算，那么估值的最大問(wèn)題在于如何確定預(yù)測(cè)市盈率了。一般說(shuō)來(lái)，預(yù)測(cè)市盈率是歷史市盈率的一個(gè)折扣，比如說(shuō)NASDAQ某個(gè)行業(yè)的平均歷史市盈率是40，那預(yù)測(cè)市盈率大概是30左右，對(duì)于同行業(yè)、同等規(guī)模的非上市公司，參考的預(yù)測(cè)市盈率需要再打個(gè)折扣，15-20左右，對(duì)于同行業(yè)且規(guī)模較小的初創(chuàng)企業(yè)，參考的預(yù)測(cè)市盈率需要在再打個(gè)折扣，就成了7-10了。這也就目前國(guó)內(nèi)主流的外資VC投資是對(duì)企業(yè)估值的大致P/E倍數(shù)。比如，如果某公司預(yù)測(cè)中小企業(yè)融資后下一年度的利潤(rùn)是100萬(wàn)美元，公司的估值大致就是700-1000萬(wàn)美元，如果投資人投資200萬(wàn)美元，公司出讓的股份大約是20%-35%。
對(duì)于有收入但是沒(méi)有利潤(rùn)的公司，P/E就沒(méi)有意義，比如很多初創(chuàng)公司很多年也不能實(shí)現(xiàn)正的預(yù)測(cè)利潤(rùn)，那么可以用P/S法來(lái)進(jìn)行估值，大致方法跟P/E法一樣。
2．市場(chǎng)法之可比交易法
挑選與初創(chuàng)公司同行業(yè)、在估值前一段合適時(shí)期被投資、并購(gòu)的公司，基于中小企業(yè)融資或并購(gòu)交易的定價(jià)依據(jù)作為參考，從中獲取有用的財(cái)務(wù)或非財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，求出一些相應(yīng)的中小企業(yè)融資價(jià)格乘數(shù)，據(jù)此評(píng)估目標(biāo)公司。
比如A公司剛剛獲得中小企業(yè)融資，B公司在業(yè)務(wù)領(lǐng)域跟A公司相同，經(jīng)營(yíng)規(guī)模上（比如收入）比A公司大一倍，那么投資人對(duì)B公司的估值應(yīng)該是A公司估值的一倍左右。在比如分眾傳媒在分別并購(gòu)框架傳媒和聚眾傳媒的時(shí)候，一方面以分眾的市場(chǎng)參數(shù)作為依據(jù)，另一方面，框架的估值也可作為聚眾估值的依據(jù)。
可比交易法不對(duì)市場(chǎng)價(jià)值進(jìn)行分析，而只是統(tǒng)計(jì)同類(lèi)公司中小企業(yè)融資并購(gòu)價(jià)格的平均溢價(jià)水平，再用這個(gè)溢價(jià)水平計(jì)算出目標(biāo)公司的價(jià)值。
3．收益法之現(xiàn)金流折現(xiàn)
這是一種較為成熟的估值方法，通過(guò)預(yù)測(cè)公司未來(lái)自由現(xiàn)金流、資本成本，對(duì)公司未來(lái)自由現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)，公司價(jià)值即為未來(lái)現(xiàn)金流的現(xiàn)值。計(jì)算公式如下： （其中，CFn: 每年的預(yù)測(cè)自由現(xiàn)金流； r: 貼現(xiàn)率或資本成本）
貼現(xiàn)率是處理預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)的最有效的方法，因?yàn)槌鮿?chuàng)公司的預(yù)測(cè)現(xiàn)金流有很大的不確定性，其貼現(xiàn)率比成熟公司的貼現(xiàn)率要高得多。尋求種子資金的初創(chuàng)公司的資本成本也許在50%-100%之間，早期的創(chuàng)業(yè)公司的資本成本為40%-60%，晚期的創(chuàng)業(yè)公司的資
本成本為30%-50%。對(duì)比起來(lái)，更加成熟的經(jīng)營(yíng)記錄的公司，資本成本為10%-25%之間。
本成本為30%-50%。對(duì)比起來(lái)，更加成熟的經(jīng)營(yíng)記錄的公司，資本成本為10%-25%之間。
這種方法比較適用于較為成熟、偏后期的私有公司或上市公司，比如凱雷收購(gòu)徐工集團(tuán)就是采用這種估值方法。
4．資產(chǎn)法
資產(chǎn)法是假設(shè)一個(gè)謹(jǐn)慎的投資者不會(huì)支付超過(guò)與目標(biāo)公司同樣效用的資產(chǎn)的收購(gòu)成本。比如中海油競(jìng)購(gòu)尤尼科，根據(jù)其石油儲(chǔ)量對(duì)公司進(jìn)行估值。
這個(gè)方法給出了最現(xiàn)實(shí)的數(shù)據(jù)，通常是以公司發(fā)展所支出的資金為基礎(chǔ)。其不足之處在于假定價(jià)值等同于使用的資金，投資者沒(méi)有考慮與公司運(yùn)營(yíng)相關(guān)的所有無(wú)形價(jià)值。另外，資產(chǎn)法沒(méi)有考慮到未來(lái)預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)收益的價(jià)值。所以，資產(chǎn)法對(duì)公司估值，結(jié)果是最低的。
虧損企業(yè)估值方法
根據(jù)新的上市規(guī)則，IPO公司不一定非得是盈利企業(yè)，既然虧損公司也能上市了，那么如何對(duì)虧損企業(yè)估值就成為了一個(gè)問(wèn)題。本欄認(rèn)為，此時(shí)“市夢(mèng)率”有了用武之地，估值可以參照虛值期權(quán)的估值方法，或者是可轉(zhuǎn)換債券的估值理論。
根據(jù)新的上市規(guī)則，IPO公司不一定非得是盈利企業(yè)，既然虧損公司也能上市了，那么如何對(duì)虧損企業(yè)估值就成為了一個(gè)問(wèn)題。本欄認(rèn)為，此時(shí)“市夢(mèng)率”有了用武之地，估值可以參照虛值期權(quán)的估值方法，或者是可轉(zhuǎn)換債券的估值理論。
A股現(xiàn)在的IPO新股，定價(jià)都是參考行業(yè)平均市盈率和公司的每股收益計(jì)算所得，但如果是一家虧損企業(yè)，那么他的每股收益就是負(fù)值，這樣算出的發(fā)行價(jià)格也必然是負(fù)值，顯然這是有悖常理的。那么就得給虧損企業(yè)一個(gè)合理的定價(jià)評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)，這時(shí)候可以選擇的方案有三個(gè)。
第一個(gè)采用未來(lái)預(yù)測(cè)法進(jìn)行估值，即雖然公司現(xiàn)在是不盈利的，但是投資者都預(yù)期它未來(lái)能賺錢(qián)，否則投資者也不會(huì)去買(mǎi)它的股票，那么投資者預(yù)期它未來(lái)能有多少每股收益，就按照這個(gè)每股收益乘以公允市盈率水平去定價(jià)，當(dāng)然這一估值方法存在著致命的問(wèn)題，就是這個(gè)未來(lái)的預(yù)測(cè)每股收益大概率不會(huì)準(zhǔn)確，而且這一估值會(huì)在種種原因的作用下被充分高估，投資者據(jù)此買(mǎi)入股票，投資風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)非常大。這樣的估值方法，可以總結(jié)為“市夢(mèng)率”估值法，難言合理。
第二個(gè)方法是參照期權(quán)的BX定價(jià)模型來(lái)給暫時(shí)還虧損的企業(yè)定價(jià)，這套模型非常的高深，需要深厚的數(shù)學(xué)功底。當(dāng)然，普通的投資者也可以不關(guān)心這個(gè)，只要讓機(jī)構(gòu)去估值就好了，反正普通投資者也只有選擇買(mǎi)或者不買(mǎi)的權(quán)利，至于最終的定價(jià)是高估了還是低估了，恐怕一千個(gè)人會(huì)有一千個(gè)答案，這樣的估值方法或許相對(duì)科學(xué)。
第三個(gè)方法是本欄認(rèn)為最不科學(xué)，但是卻又最公平合理的估值方法。就是讓所有的投資者通過(guò)競(jìng)價(jià)給虧損企業(yè)定價(jià)。即想買(mǎi)入股票的投資者自己對(duì)IPO公司報(bào)出自己能夠接受的發(fā)行價(jià)格和數(shù)量，然后按照競(jìng)價(jià)的方式從高到低成交，最后滿足全部發(fā)行量的最低價(jià)格就是發(fā)行價(jià)。這樣的定價(jià)方法不需要任何的數(shù)學(xué)功底，也沒(méi)有過(guò)度投機(jī)的嫌疑，投資者雖然事后可能會(huì)發(fā)現(xiàn)發(fā)行價(jià)確定的過(guò)高或者過(guò)低，但是投資者都是按照自己的報(bào)價(jià)去申購(gòu)股票的，買(mǎi)高了不能賴(lài)別人，沒(méi)買(mǎi)到也是因?yàn)樽约簣?bào)價(jià)太低，這樣的競(jìng)價(jià)發(fā)行方式，雖然也有可能引發(fā)發(fā)行價(jià)的溢價(jià)或者折價(jià)，但是卻不會(huì)有任何人對(duì)此表示不滿，最為公平合理是第三個(gè)方案的特點(diǎn)。
就像很多人評(píng)價(jià)高考，雖然高考存在著這樣或者那樣的問(wèn)題，但是目前卻不可能找到一個(gè)比高考更加公平的求學(xué)之路。競(jìng)價(jià)發(fā)行也一樣，雖然也會(huì)存在一些問(wèn)題，但是它卻是最公平的，競(jìng)價(jià)發(fā)行的結(jié)果，只要公司數(shù)據(jù)都是真實(shí)的，對(duì)于投資者而言就是相對(duì)公平的。
本文由東方銅牛網(wǎng)股票知識(shí)小編編輯，轉(zhuǎn)載 企業(yè)估值方法與虧損企業(yè)估值方法 請(qǐng)注明文章地址。